4253 - Vấn đề thực sự của thương mại toàn cầu

Brad Setser and Shahin Vallée 

Việc Trung Quốc thao túng tiền tệ đang làm biến dạng nền kinh tế thế giới như thế nào

Màn hình hiển thị tỷ giá hối đoái tại Tokyo, tháng 5 năm 2026. Ảnh: Issei Kato / Reuters

Khi Nhóm G7 nhóm họp tại Évian (Pháp) bắt đầu từ ngày 15 tháng 6, Tổng thống Pháp Emmanuel Macron đã nỗ lực thúc đẩy sự công nhận rộng rãi rằng tình trạng mất cân bằng thương mại gia tăng đang là một vấn đề của kinh tế toàn cầu. Tuy nhiên, các nhà lãnh đạo G7 nhiều khả năng vẫn sẽ bỏ qua một trong những nguyên nhân quan trọng nhất dẫn đến sự mất cân bằng này: việc định giá thấp đồng tiền của các nền kinh tế lớn tại châu Á, đặc biệt là Trung Quốc.

Đây là điều đáng tiếc. Ngày càng có sự đồng thuận rằng thặng dư thương mại của châu Á đã trở nên quá lớn. Nhưng nếu không thảo luận về vấn đề định giá thấp tiền tệ, G7 khó có thể thực hiện những nỗ lực thực chất nhằm thay đổi các chính sách đã gây ra tình trạng mất cân bằng này. Năm 2021, khi bong bóng bất động sản tại Trung Quốc vỡ, đồng nhân dân tệ đã suy yếu, tạo điều kiện cho Bắc Kinh chuyển hướng sang mô hình tăng trưởng dựa vào xuất khẩu. Giá trị đồng tiền giảm khiến hàng hóa Trung Quốc trở nên rẻ hơn đối với người mua nước ngoài, trong khi hàng hóa nước ngoài lại đắt đỏ hơn tại thị trường Trung Quốc. Nhu cầu tăng trưởng yếu, đồng nội tệ mất giá và các chính sách trợ cấp công nghiệp trên diện rộng đã khiến tổng thặng dư thương mại của Trung Quốc tăng gấp ba lần kể từ năm 2018. Hơn nữa, các ngân hàng và tổ chức nhà nước Trung Quốc hiện đang tạo ra lợi thế nhân tạo cho các doanh nghiệp xuất khẩu nước này trên thị trường quốc tế bằng cách kìm hãm giá trị đồng nội tệ.

Các mức thuế quan do Tổng thống Mỹ Donald Trump áp đặt vốn nhằm mục đích kìm hãm đà xuất khẩu mạnh mẽ của Trung Quốc. Tuy nhiên, kết quả thực tế lại không diễn ra như vậy. Thay vì tự lắp ráp linh kiện để xuất khẩu trực tiếp sang Mỹ, Trung Quốc hiện chuyển các loại hàng hóa trung gian—thường là linh kiện công nghệ cao—sang các nước lân cận để lắp ráp hoàn thiện, qua đó né tránh được thuế quan. Để duy trì khả năng cạnh tranh cho hàng xuất khẩu và đảm bảo việc làm cho người lao động trong lĩnh vực sản xuất, nhiều nước láng giềng của Trung Quốc cũng buộc phải giữ cho đồng nội tệ của họ ở mức thấp. Thực tế cho thấy, nhiều đồng tiền châu Á khác đang ở mức thấp kỷ lục so với đồng đô la Mỹ.

Tình trạng mất cân bằng thương mại toàn cầu gia tăng này là vấn đề đối với châu Âu cũng như đối với Hoa Kỳ. Các ngành công nghiệp ô tô, hóa chất, thép và máy công cụ của châu Âu đang phải đối mặt trực tiếp với cái gọi là "cú sốc Trung Quốc lần thứ hai" này. Đây là lý do tại sao Tổng thống Macron chọn vấn đề mất cân bằng thương mại toàn cầu làm chủ đề trọng tâm của hội nghị G-7 năm nay. Tuy nhiên, cả ở châu Âu lẫn Hoa Kỳ, vẫn tồn tại tâm lý e ngại khi đưa ngoại giao tiền tệ trở thành một phần không thể thiếu trong các cuộc thảo luận rộng hơn về thương mại. Đây là một điểm mù về tư duy và chính sách, tiềm ẩn nguy cơ thất bại trong việc phối hợp chính sách kinh tế. Chừng nào tình trạng này còn tiếp diễn, sự mất cân bằng thương mại sẽ chỉ càng gia tăng. Đây là một thực trạng không thể duy trì lâu dài. Nhóm G-7 cần đặt Bắc Kinh trước một lựa chọn: hoặc phải để đồng nội tệ tăng giá, hoặc phải đối mặt với các biện pháp hạn chế thương mại mới.

Những rắc rối trong thương mại

Tình trạng thặng dư và thâm hụt thương mại ở quy mô lớn không chỉ gây ra căng thẳng thương mại mà còn tạo ra các rủi ro tài chính. Để giải quyết vấn đề này, các bộ trưởng tài chính G-7 đã thống nhất một bản thông cáo chung mang tính tối giản; văn bản này hầu như chỉ dừng lại ở việc nhấn mạnh "lợi ích chung" của cả các nền kinh tế thặng dư lẫn thâm hụt trong nỗ lực giảm thiểu tình trạng mất cân bằng thương mại kéo dài. Tuy nhiên, họ lại không gây sức ép buộc Trung Quốc phải thay đổi chính sách tỷ giá hối đoái. Hơn nữa, việc G-7 kêu gọi Quỹ Tiền tệ Quốc tế (IMF) thực hiện thêm một báo cáo nữa về các nguyên nhân cốt lõi gây mất cân bằng khó có thể thuyết phục Bắc Kinh từ bỏ sự phụ thuộc hiện tại vào xuất khẩu để đạt được các mục tiêu tăng trưởng mà nhu cầu nội địa không thể đáp ứng. Các tổ chức tư vấn, truyền thông nhà nước và giới chức Trung Quốc vẫn cho rằng thặng dư thương mại gia tăng là nhờ lợi thế so sánh của nước này trong các lĩnh vực công nghiệp mới.

Trong khi đó, Hoa Kỳ dường như đã không còn mặn mà với chương trình nghị sự nhằm thúc đẩy việc đồng thời cắt giảm thặng dư và thâm hụt thương mại. Những tuyên bố ban đầu của Bộ trưởng Tài chính Hoa Kỳ Scott Bessent về một cuộc tái cấu trúc toàn diện nền kinh tế toàn cầu giờ đây đã chìm vào những bản thông cáo chung chỉ hứa hẹn về "sự ổn định chiến lược mang tính xây dựng". Bắc Kinh có lẽ hiểu điều này đồng nghĩa với việc Washington sẽ không yêu cầu thay đổi lớn đối với các chính sách kinh tế hiện hành của họ. Tham vọng ban đầu của ông Bessent về việc kéo giảm thâm hụt ngân sách—vốn đang có xu hướng quay lại mức trên 6% GDP—xuống còn 3% dường như cũng đã tan biến. Thay vào đó, chính quyền lại đang hoan nghênh sự gia tăng mạnh mẽ trong nhập khẩu hàng hóa tư bản liên quan đến trí tuệ nhân tạo (AI), một yếu tố nhiều khả năng sẽ đẩy thâm hụt thương mại của Hoa Kỳ lên mức cao hơn nữa.

Trong bối cảnh đó, một sự mâu thuẫn kỳ lạ đã nảy sinh: việc nhận thức được một vấn đề đang ngày càng nghiêm trọng lại không đi đôi với sự ủng hộ dành cho giải pháp rõ ràng nhất. Các nhà kinh tế thuộc mọi quan điểm đều thừa nhận rằng quy mô, trình độ công nghệ tiên tiến của Trung Quốc, cùng khoảng cách ngày càng lớn giữa xuất khẩu tăng trưởng nhanh và nhập khẩu trì trệ, đã tạo ra thách thức to lớn đối với các cường quốc sản xuất khác trên thế giới. Tương tự, hiếm có ai phủ nhận thực tế rằng việc phụ thuộc vào Trung Quốc đối với các nguồn đầu vào thiết yếu sẽ tạo ra những lỗ hổng chiến lược và kinh tế quan trọng. Thực tế, ngay cả giới chức Washington cũng miễn cưỡng thừa nhận—dù IMF ít chú trọng hơn đến điều này—rằng sự kết hợp giữa hỗ trợ từ chính quyền trung ương và các khoản trợ cấp từ chính quyền địa phương (vốn cạnh tranh lẫn nhau) đã giúp Bắc Kinh làm chủ và mở rộng quy mô sản xuất các công nghệ tiên tiến.

Tuy nhiên, sự đồng thuận lại không bao gồm việc thừa nhận sự cần thiết phải chấm dứt tình trạng định giá thấp đồng tiền ở mức độ nghiêm trọng—bất chấp thực tế rằng đây là thay đổi chính sách duy nhất có thể trực tiếp mang lại sự cân bằng cho thương mại toàn cầu. Các nhà hoạch định chính sách kinh tế quốc tế dường như đang cố tình né tránh mọi cam kết về phối hợp kinh tế vĩ mô hay thảo luận về chính sách tỷ giá; thay vào đó, họ duy trì quan điểm rằng hợp tác chỉ nên giới hạn ở việc mỗi quốc gia nỗ lực hết mình để thực hiện các chính sách tiền tệ và tài khóa phù hợp.

Có điều gì đó còn thiếu sót

Trong năm năm qua, các chính phủ và tổ chức tài chính quốc tế đã chấp nhận quan điểm cho rằng chính sách tiền tệ của các nền kinh tế lớn nhất thế giới không gây ra tác động thực sự hay lâu dài nào. Theo lập luận trong báo cáo gần đây của IMF về tình trạng mất cân bằng, những biến động về tỷ giá hối đoái sẽ bị triệt tiêu bởi những thay đổi trong mức giá nội địa. Tuy nhiên, các bằng chứng thực nghiệm lại cho thấy điều ngược lại một cách rõ ràng: giá cả nội địa thường có tính cứng nhắc và chỉ thay đổi rất chậm.

Sự thờ ơ đối với các vấn đề tiền tệ này đã thể hiện rõ tại cuộc họp Bộ trưởng Tài chính G-7 gần đây nhất vào tháng 5. Những người tham dự thậm chí còn không thừa nhận rằng việc đồng nhân dân tệ ngày càng bị định giá thấp hơn giá trị thực đã đóng vai trò quan trọng trong thành tích xuất khẩu vượt trội gần đây của Trung Quốc. Tương tự, cũng thiếu sự nhìn nhận đúng mức—kể cả từ phía IMF—về việc các biện pháp kiểm soát vốn của Trung Quốc đã biến tỷ giá hối đoái thành một công cụ chính sách độc lập nằm dưới sự kiểm soát trực tiếp của Bắc Kinh. Ví dụ, đánh giá mới nhất của IMF về nền kinh tế Trung Quốc đã không hề đề cập, chứ chưa nói đến việc phân tích, vai trò của các ngân hàng nhà nước trong việc duy trì biên độ dao động hẹp của tỷ giá nhân dân tệ; cơ chế này thực chất cho phép ngân hàng trung ương Trung Quốc kiểm soát sự biến động của đồng tiền này. Chỉ một số ít chuyên gia—và các nhà giao dịch tiền tệ thực thụ—mới hiểu rõ những công cụ mà Bắc Kinh cùng một số thủ đô châu Á khác sử dụng để duy trì giá trị đồng nội tệ ở mức thấp hơn nhiều so với giá trị thực.

Việc các vấn đề tiền tệ bị xem nhẹ như hiện nay là một sự thay đổi so với trước đây. Sau Thế chiến thứ hai, các nhà kinh tế đã hiểu rõ mối liên hệ giữa tiền tệ và cán cân thương mại. Hệ thống Bretton Woods—với cơ chế tỷ giá hối đoái cố định nhưng có thể điều chỉnh—được xây dựng dựa trên nguyên tắc này. Nhận thức về vai trò then chốt của biến động tiền tệ đối với việc điều chỉnh các yếu tố bên ngoài cũng được duy trì trong nhiều thập kỷ. Khi thâm hụt thương mại của Mỹ tăng vọt, vào năm 1985, đại diện các nước Pháp, Nhật Bản, Anh, Mỹ và Tây Đức đã họp tại khách sạn Plaza ở New York để giải quyết vấn đề này. Họ đã nhất trí can thiệp phối hợp vào thị trường ngoại hối và áp dụng các chính sách kinh tế nhằm làm suy yếu đồng đô la. Hành động này đã thành công trong việc giảm thâm hụt thương mại của Mỹ. Mặc dù kết quả này đôi khi được cho là nhờ vào việc Mỹ thắt chặt chính sách tài khóa cùng thời điểm, nhưng thực tế là sự điều chỉnh tỷ giá đô la và điều chỉnh chính sách tài khóa đã bổ trợ lẫn nhau.

Biến động tiền tệ cũng đóng vai trò trung tâm trong sự hình thành các mất cân bằng thương mại dẫn đến cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2008. Ví dụ, từ năm 2002 đến 2005, đồng nhân dân tệ được neo chặt vào đồng đô la đang mất giá, ngay cả khi việc gia nhập Tổ chức Thương mại Thế giới (WTO) của Bắc Kinh tạo đà bùng nổ cho xuất khẩu của Trung Quốc. Sự mất giá hệ quả này là lý do chính khiến thặng dư thương mại của Trung Quốc đạt mức khoảng 10% GDP—đây được gọi là "cú sốc Trung Quốc" lần thứ nhất. Ngược lại, việc đồng nhân dân tệ tăng giá thực tế tới 40% trong giai đoạn 2005–2014 là nguyên nhân quan trọng khiến thặng dư thương mại của nước này giảm xuống dưới 2% GDP. Tỷ giá hối đoái vẫn đóng vai trò quan trọng và có tác động đáng kể đến cán cân thương mại.

Can thiệp vào các con số

Kể từ đại dịch COVID-19, Trung Quốc đã đạt được những tiến bộ công nghệ ổn định và năng suất lao động gia tăng ở nhiều lĩnh vực công nghiệp. Theo lẽ thường, những diễn biến này sẽ khiến đồng nhân dân tệ tăng giá. Tuy nhiên, trên thực tế, đồng tiền này lại mất giá khoảng 15%. IMF cho rằng mức giảm giá 15% sẽ giúp tăng xuất khẩu ròng của Trung Quốc thêm từ 2 đến 2,5 điểm phần trăm so với quy mô GDP khổng lồ của nước này—con số không chênh lệch nhiều so với mức tăng 3 điểm phần trăm GDP ghi nhận được trong hai năm qua.

Trung Quốc không phải là quốc gia châu Á duy nhất có đồng tiền bị định giá thấp. So với đồng đô la và đồng euro, đồng won của Hàn Quốc đang yếu ngang mức ghi nhận trong cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2008, bất chấp việc Seoul đạt thặng dư thương mại ở mức kỷ lục. Hoạt động xuất khẩu chip quy mô lớn và thặng dư thương mại ngày càng tăng của Đài Loan trong vài quý gần đây cũng diễn ra đồng thời với việc đồng đô la Đài Loan – vốn đã yếu – lại giảm giá thêm 5%. Nếu điều chỉnh theo lạm phát, giá trị đồng yên Nhật hiện thấp ngang mức của đầu những năm 1970. Tình trạng đồng loạt mất giá của các đồng tiền châu Á là nguyên nhân chính khiến thặng dư thương mại toàn cầu tập trung mạnh mẽ tại khu vực Đông Á. Với con số 1,5 nghìn tỷ USD, thặng dư thương mại của châu Á chiếm tỷ trọng lớn trong GDP toàn cầu, vượt xa bất kỳ thời điểm nào kể từ năm 1945; đây cũng là khoản thặng dư lớn duy nhất trong nền kinh tế toàn cầu. Việc các đồng tiền châu Á bị định giá thấp như vậy không phải là ngẫu nhiên. Trung Quốc có lịch sử lâu dài trong việc sử dụng ngân hàng trung ương để can thiệp vào thị trường ngoại hối và quản lý dòng vốn nhằm ngăn chặn đà tăng giá của đồng nội tệ. Năm 2025, Trung Quốc đã nối lại hoạt động mua ngoại tệ để duy trì giá trị đồng nhân dân tệ ở mức thấp một cách nhân tạo. Trong khi đó, Đài Loan cũng thành công trong việc khiến đồng đô la của mình giảm giá, ngay cả khi nhu cầu về chip tăng cao đã thúc đẩy thặng dư thương mại tăng vọt.

Vào tháng 3, Quỹ Tiền tệ Quốc tế (IMF) đã đề xuất một gói chính sách khá dè dặt nhằm giảm thiểu tình trạng mất cân bằng toàn cầu. Tổ chức này đã né tránh việc kêu gọi các nước châu Á tăng giá đồng nội tệ. Nhóm G-7 cũng dường như có ý định tránh đưa ra bất kỳ cam kết nào, chứ chưa nói đến việc trực tiếp kêu gọi Trung Quốc hay châu Á thực hiện điều chỉnh tăng giá đồng tiền trên diện rộng. Với cách tiếp cận này, G-7 vừa không tạo ra được không gian thực chất cho sự phối hợp chính sách kinh tế, vừa không đặt được nền tảng để gây sức ép buộc nhóm G-20 rộng lớn hơn phải hành động. Xét trên một số khía cạnh, điều này là dễ hiểu. Cách tiếp cận của G-7 mang tính thực dụng về mặt chính trị, giúp nhóm tránh thảo luận về việc phối hợp tỷ giá sẽ hòa hợp thế nào với cấu trúc chính sách của châu Âu, cũng như tránh bàn về những hệ quả toàn cầu từ chính sách tài khóa đang tăng nóng của Washington trong bối cảnh bùng nổ đầu tư trong nước. Tuy nhiên, thời điểm cho những sự né tránh như vậy đã qua. G-7 và các đối tác cần đưa ra cho Trung Quốc một lựa chọn rõ ràng. Bắc Kinh có thể chọn đối mặt với các biện pháp thuế quan phối hợp nhắm vào hàng xuất khẩu của mình, hoặc chấp nhận để đồng nội tệ tăng giá một cách đồng bộ—một lựa chọn mang lại lợi ích cho tất cả các bên.

BRAD SETSER là Nghiên cứu viên cấp cao (chức danh Whitney Shepardson) tại Hội đồng Quan hệ Đối ngoại (Council on Foreign Relations). Ông từng giữ chức Cố vấn cấp cao cho Đại diện Thương mại Hoa Kỳ trong giai đoạn 2021–2022 và là Phó Trợ lý Bộ trưởng Tài chính từ năm 2011 đến 2015.

SHAHIN VALLÉE là Nghiên cứu viên cấp cao tại Hội đồng Quan hệ Đối ngoại Đức (German Council on Foreign Relations). Ông từng là Cố vấn kinh tế cho Chủ tịch Hội đồng Châu Âu tại Brussels (giai đoạn 2012–2014) và cho Bộ trưởng Kinh tế Pháp (giai đoạn 2014–2015).

https://www.foreignaffairs.com/china/real-problem-global-trade

***

The Real Problem With Global Trade

How China’s Currency Manipulation Is Warping the World Economy

A screen displaying foreign exchange rates, Tokyo, May 2026 Issei Kato / Reuters

As the Group of Seven meets in Évian, France, beginning June 15, French President Emmanuel Macron has pushed to bring about a broad recognition that rising trade imbalances are a global economic problem. But G-7 leaders will nevertheless likely ignore one of the most important sources of those imbalances: the undervaluation of the currencies of Asia’s large economies, especially China’s.

This is unfortunate. There is a growing consensus that Asia’s trade surplus has grown too big. But without discussion of currency undervaluation, there is little chance that the G-7 can mount a meaningful effort to change the policies that have given rise to these imbalances. In 2021, when China’s property bubble collapsed, it weakened the renminbi, which helped Beijing’s pivot to export-led growth. The currency’s reduced value made Chinese goods cheaper for foreign buyers, and foreign goods more expensive in China. Weak growth in demand, a falling currency and widespread industrial subsidies have led China’s overall trade surplus to triple since 2018. Moreover, Chinese state banks and other state institutions are now giving China’s exporters an artificial edge in foreign markets by holding China’s currency down.

U.S. President Donald Trump’s tariffs were meant to slow China’s export juggernaut. But it has not worked out that way. Rather than assembling its own parts for shipment direct to the United States, China now ships intermediate goods—often high-tech components—to neighboring countries for final assembly, thus sidestepping tariffs. To keep their own exports competitive and workers in their manufacturing sectors employed, many of China’s neighbors have felt compelled to keep their own currencies weak. Indeed, several other Asian currencies are at historic lows against the dollar.

These rising imbalances in global trade are as much a problem for Europe as for the United States. Europe’s automotive, chemical, steel, and machine-tool industries are on the frontline of this so-called second China shock. This is why Macron has made global trade imbalances a major theme of this year’s G-7. But in Europe, as in the United States, there is still a reluctance to make currency diplomacy integral to the broader trade discussion. This is an intellectual and policy blind spot that risks a failure of economic policy coordination. As long as it persists, trade imbalances will only grow. This situation is unsustainable. The G-7 must present Beijing with a choice: it must allow its currency to appreciate, or it must face new trade restrictions.

Trading troubles

Large surpluses and large deficits create financial risks as well as trade tensions. To address these problems, G-7 finance ministers have agreed to a minimal communiqué that does little more than highlight the “common interest” that surplus and deficit economies share in bringing down persistent trade imbalances. But they did not press for a change of China’s exchange rate policy. Moreover, the G-7’s call for yet another IMF report on the underlying drivers of imbalances are unlikely to persuade Beijing to move away from its current reliance on exports to achieve growth targets that it cannot meet from domestic demand. Chinese think tanks, state media, and officials still attribute its rising surplus to its comparative advantage in new industrial sectors.

The United States, meanwhile, appears to have lost interest in an agenda that would try to facilitate a simultaneous reduction in trade surpluses and deficits. U.S. Treasury Secretary Scott Bessent’s early talk of a grand global economic reordering has disappeared into a world of communiqués that promise “constructive strategic stability.” Beijing likely understands this to mean that Washington will not demand major changes to its current set of economic policies. Bessent’s initial ambition to bring the fiscal deficit, which is once again trending back above six percent of GDP, down toward three percent seems to have vanished. The administration is instead celebrating a surge in AI-related capital goods imports that is likely to push the U.S trade deficit even higher.

Against this backdrop, a strange disconnect has emerged, as the recognition of a growing problem has not translated into support for the most obvious solution. Economists across the ideological spectrum recognize that China’s scale, its technological sophistication, and the yawning gap between its rapidly growing exports and its stalled imports have created a profound challenge to the world’s other manufacturing powers. Similarly, few would challenge the proposition that reliance on China for critical inputs creates an important strategic and economic vulnerability. Indeed, there is even a grudging acknowledgment in Washington—though less so from the IMF—that Beijing’s mix of central government support and subsidies from competing local governments has been effective in mastering and scaling the production of cutting-edge technologies.

And yet the consensus does not extend to recognizing the need to end deep currency undervaluations— notwithstanding the fact that ending them is the one policy change that would directly bring balance to global trade. International economic policy decision-makers seem to be studiously avoiding any commitment to macroeconomic coordination or talk of exchange rate policy, and instead maintain that cooperation should be limited to each country making its best individual efforts to pursue appropriate monetary and fiscal policies.

Something is missing

Over the last five years, governments and international financial institutions have adopted the view that the currency policies of the world’s largest economies do not have any real or persistent effect. As the IMF’s recent paper on imbalances argues, moves in the exchange rate will be offset by changes in the level of domestic prices. But the empirical evidence to the contrary is overwhelming: domestic prices are rigid and only move slowly.

This neglect of currency issues was evident at the latest G-7 Finance Ministers’ meeting in May. Attendees did not even acknowledge that a growing undervaluation of the renminbi played a meaningful role in China’s recent export outperformance. Similarly, there is a lack of appreciation—including at the IMF—of how China’s capital controls make the exchange rate an independent policy tool under Beijing’s direct control. For example, the IMF’s most recent assessment of China’s economy did not mention, let alone analyze, the role of the state banks in maintaining the tight trading band around the renminbi that effectively lets China’s central bank control the movement in the currency. Only a few specialists—and actual currency traders—understand the tools that Beijing, and some other Asian capitals, use to maintain deeply undervalued currencies.

The current neglect of currency issues is a break from the past. Economists in the aftermath of World War II understood the connection between currencies and the balance of trade. The Bretton Woods system of fixed but adjustable exchange rates was built around this principle. And recognition that currency moves were central to external adjustment persisted for decades. As the U.S. trade deficit ballooned, in 1985, representatives of France, Japan, the United Kingdom, the United States, and West Germany met at the Plaza Hotel in New York to solve the problem. They agreed to coordinated intervention in the foreign exchange market, and they adopted economic policies to weaken the dollar. Doing so successfully brought down the U.S. trade deficit. Although this is sometimes attributed to the concurrent tightening of U.S. fiscal policy, in reality, dollar adjustment and fiscal adjustment were mutually reinforcing.

Currency moves were also central to the development of the trade imbalances that preceded the 2008 global financial crisis. From 2002 to 2005, for instance, the renminbi was tightly linked to a depreciating dollar even as Beijing’s entry to the World Trade Organization turbocharged Chinese exports. The resulting depreciation is a key reason why China’s surplus reached ten percent or so of its GDP—the first China shock. Conversely, the 40 percent real appreciation in the renminbi from 2005 to 2014 was a big reason why China’s surplus fell back to under two percent of its GDP. Exchange rates still matter, and they have a meaningful impact on the balance of trade.

Fiddling the figures

Since the COVID-19 pandemic, China has seen steady technological advances and rising productivity in a number of industrial sectors. These are developments that should normally cause the renminbi to appreciate. Yet it has depreciated by roughly 15 percent in real terms. The IMF suggests that a 15 percent depreciation should increase China’s net exports by between two and 2.5 percentage points of China’s massive GDP—not far from the three percentage points of GDP rise observed in the last two years.

China is not the only Asian country with an undervalued currency. Compared with the dollar and the euro, the Korean won is as weak as it was during the global financial crisis of 2008. This is despite the fact that Seoul has experienced record trade surpluses. Taiwan’s massive export of chips and rising trade surplus in the last few quarters has also coincided with a five percent depreciation of the already weak Taiwan dollar. The Japanese yen, when adjusted for inflation, is as low as it was in the early 1970s. This broad Asian currency weakness is a key reason why the world’s trade surplus is so concentrated in East Asia. At $1.5 trillion, Asia’s trade surplus is far larger as a share of world GDP than at any point since 1945. It is also the only large surplus in the global economy. These Asian undervaluations are not accidental. China has a long history of using its central bank to intervene in the foreign exchange market and to manage capital flows so that its currency does not appreciate. In 2025, China resumed foreign currency purchases that keep the renminbi’s value artificially low. Meanwhile, Taiwan has successfully found ways to get its dollar to depreciate, even as rising demand for chips has driven a massive increase in its trade surplus.

In March, the IMF proposed a timid policy package to reduce global imbalances. It shied away from calling for the appreciation of Asian countries’ currencies. The G-7 also seems poised to avoid any commitments of its own, let alone make any direct call on China or Asia to lead a broad revaluation. By taking this approach, the G-7 has neither made any real space for economic policy coordination nor laid the groundwork for creating pressure for action by the broader G-20. In some respects, this is understandable. The G-7’s approach is politically expedient, as it allows the group to steer clear of discussing how exchange rate coordination fits within the European policy architecture and avoids discussion of the global consequences of Washington’s runaway fiscal policy amid a domestic investment boom. But the time for such evasions has passed. The G-7 and its partners should offer China a clear choice. Beijing can elect to face coordinated tariffs against its exports, or it can allow a coordinated appreciation in its currency—to the benefit of all.

BRAD SETSER is Whitney Shepardson Senior Fellow at the Council on Foreign Relations. He served as a Senior Adviser to the U.S. Trade Representative from 2021 to 2022 and was Deputy Assistant Treasury Secretary from 2011 to 2015.

SHAHIN VALLÉE is a Senior Fellow at the German Council on Foreign Relations. He served as Economic Adviser to the President of the European Council in Brussels from 2012 to 2014 and to the Economy Minister in France from 2014 to 2015.